重構中國房地產金融體系

 易憲容/中國經濟時報

國內房地產金融體系不僅融資工具單一化、融資市場狹小、融資制度存在嚴重缺陷，而且監管缺失、融資產品少、市場價格機制不足，因此要重構中國的房地產金融體系，就得重建國內房地產金融體系的金融制度、金融市場、金融產品、金融市場的價格機制、金融監管體系。

　　最近，順馳地產神話的終結、上海圣力數碼廣場資金鏈的斷裂、錢江系從重慶房地產市場大撤退，以及豪森公寓、盛鑫嘉園的假按揭等，都表明國內房地產開發企業的陋像開始顯山露水。這些現象背后所揭示的，是國內房地產金融體系面對著宏觀調控、信貸緊縮所具有的脆弱性與缺陷。

　　國內房地產盡管經過連續幾年的宏觀調控，但是其價格越是調控就越是飚升，整個社會對此異象也越是不滿。這里既有房地產開發商極力捂盤、操縱市場；也有地方政府為了提升地價，縱容房價推高；也有大量房地產的投資者或炒作者利用金融杠桿涌入房地產。這些原因歸結到一點，就是國內房地產金融體系缺陷導致的結果。如果不從房地產金融體系的缺陷入手，在多的宏觀調控和抑制房價的政策出臺，要達到效果也是不可能的。

　　國內房地產金融體系的缺陷主要表現為：由于政府對金融資源的主導，一方面政府總是會通過種種行政的方式來聚集社會的金融資源，并讓這些金融資源按照政府意愿低效率的使用；另一方面政府對金融資源運作過多介入，必然會把金融資源運作的風險歸結在政府身上，而相應的金融監管制度沒有建立。比如，到目前為止，國內房地產企業的融資基本上是建立在以銀行信貸為主導的基礎之上的。從我國房地產市場運行過程及其資金鏈來看，房地產金融主要是由銀行房地產信貸構成。房地產企業各個環節所需要的資金基本上是來自銀行，如房地產開發貸款、流動性資金貸款、施工企業貸款、信貸抵押貸款等。而房地產企業的股權融資所占融資的比重十分微小。正因為國內房地產企業融資方式完全依賴銀行信貸，才導致房地產企業的融資困難，而市場風險和信貸風險也都集中到了商業銀行。

　　從房地產金融的本質來看，第一，它是以不動產為抵押品來保證貸款償還，借款人以住房抵押給貸款人，以此來保證貸款合同有效履行；第二，住房按揭貸款具有無轉移抵押性質，即借款人以住房抵押時，仍然是合法的擁有者，保留對財產的所有權和支配權，而貸款人僅僅享有抵押財產的衡平產權，一旦貸款被償清，這種權利也就隨之消失；第三，房地產金融具有很好杠桿效應，即以相對較少的資金來獲取購置住房所需的大筆貸款。

　　房地產金融這種與其他金融工具不同的特征，使國內銀行把個人住房消費貸款看做是絕對的優質貸款而不遺余力地擴展，從而也帶動了房價的上漲。在房地產價格上升期，個人住房消費貸款也就不存在貸款風險。但是如果房地產價格向下逆轉，個人住房貸款就可能成為不良貸款，潛在的金融危機也就可能暴露出來。同時，正如國家統計局所規定的那樣，國內的房地產市場完全成了一個投資者的市場。在上海，我曾與一些普通市民聊過，他們都認為利用銀行金融杠桿投資一所房子，就等于積蓄一份養老基金。不要說一個人購買幾十套的惡性房地產投資，就是普通居民的房地產投資熱潮，也可能醞釀巨大的風險。其問題何在？就在于國內銀行信貸規模的盲目擴張與銀行金融監管的缺失。

　　目前國內房地產金融體系最大缺陷是單邊風險承擔的住房預期制度與金融市場的價格機制缺失。短短幾年的時間，國內房地產市場能夠迅速繁榮，不僅在于房地產業的市場準入門檻低、利潤高、技術含量低，而且在于房地產市場有一個完全背離金融市場法則的融資模式。哪家企業要進入房地產市場，關鍵不在于這家企業的實力（如財力、人力、企業的競爭力等），而在于其能否拿到土地。在土地沒有市場化自由協議轉讓之前，企業能否拿到土地就在于如何用金錢與政府權力進行交易。但是，土地交易規則發生了變化，土地需要市場化的方式來交易時，能否獲得土地就在于企業財力，就在于企業如何利用好現有房地產融資市場不完善的制度。國內房地產企業就是看準了這種房地產金融制度缺陷，并希望操縱這種制度缺陷來力求發展。

　　拿到土地是進入房地產市場的通行證，但是在有一定競爭的條件下，要想獲得土地就必須比其他企業出價高。當房地產企業以過高價格獲得土地時，要消化其土地成本，就要縮短土地項目經營的時間，讓產品盡快地推出市場。而為了實現這一點，就必須要有便利的融資和高端的銷售人才。

　　在目前的制度下，無論什么企業，只要它所謂四證齊全，就可以進行住房預售，而且住房預售款項一獲得就可以直接進入房地產開發企業的賬戶上。如果一家房地產企業預測到其生產的房地產項目能夠通過住房預售，那么其房地產運作流程中各個環節就都可以高枕無憂了。而拿地后辦齊四證最為關鍵的就是如何繳納土地出讓金及與政府談妥土地出讓金支付期限與方式。

　　為了支付土地出讓金，財力不足的企業就會以高利率先從民間信貸市場（這也就目前國內民間信貸市場十分發達，有近3萬億資金在流動，利率達到16％多）獲得資金。當這些企業交齊土地出讓金（有能力的企業土地出讓金交付往往多期付款），就可辦到四證。這時，企業就可能進行住房預售了。由于住房預售款項可以直接進入房地產開發商賬戶，而目前國內房地產業利潤率又高，這就使房地產開發商只要預售項目的部分產品，就足以歸還從民間信貸市場借貸的資金及獲得應付日常所需要的資金。而以后所有的住房預售款項既可以成為該企業下一個房地產開發項目的滾動資金，也可以成為房地產開發商凈利潤。在這種情況下，如果房地產開發商要為下一個項目融集資金，那么它就會以快速銷售的方式來完成整個項目的銷售。如果企業為了獲得超額利潤，那么就會對出售項目不斷加價的方式守株待兔。這就是國內房地產開發商為什么能夠捂盤并不斷推高房價的原因。這也是房地產企業極力反對央行修改住房預售制度缺陷的真正要害所在。

　　國內房地產金融體系不僅融資工具單一化、融資市場狹小、融資制度存在嚴重缺陷，而且監管缺失、融資產品少、市場價格機制不足，因此要重構中國的房地產金融體系，就得重建國內房地產金融體系的金融制度、金融市場、金融產品、金融市場的價格機制、金融監管體系。否則，國內房地產市場要持續穩定的發展是不可能的。

　　首先，要在制度安排制定一系列的法律法規。如美國就有《金融機構改革、復興和實施法》、《貸款誠實告知法》、《社區再投資法》、《平等信貸機會法》、《住房抵押貸款告知義務法》、《州際土地銷售完全告知義務法》、《房地產交割程序法》、《公平住房法》、《印第安人住房法》等。這些法律不僅規定了美國房地產市場發展之宗旨，也規定了房地產金融的組織機構與管理機構、房地產市場規則、房地產金融市場的運作方式、房地產金融市場的信息披露機制及監管制度等。

　　在這些法律制度下，美國政府不僅設立了房地產金融市場專門的監管機構與組織，而且創立了聯邦住宅貸款銀行系統及以政府來主導的二級抵押市場的專門機構（如聯邦國民抵押貸款協會等三機構）。這些機構對美國住房貸款系統進行嚴密的有效監管，而且可以保證住房信貸市場資金的充足來源及公平性的定價管制機制。

　　其次，美國房地產金融市場的資金來源是多層次、多元化的。如有一級市場的商業銀行、節儉儲蓄協會、人壽保險公司、信用社、養老金、抵押中介、抵押銀行家；二級市場有房利美等三家由政府主導的住房貸款抵押公司等。在上述基礎上，房地產金融市場的金融工具也相當豐富。比如，貸款就有浮動利率貸款、固定利率貸款、利率買低貸款、合標貸款、非合標貸款、次優貸款等幾十種。這樣消費者就能夠根據個人具體情況做不同的選擇。